碧水源(300070):基建重启确立 中交入主助力阔步前行

碧水源(300070):基建重启确立 中交入主助力阔步前行
摘要

  2020 年3 月11 日,中国城乡控股集团有限公司与文剑平、刘振国、陈亦力及周念云签署了《合作协议》,与刘振国、陈亦力、周念云签署了《表决权委托协议》,与刘振国、陈亦力签署了《股票质押合同》,与公司签署了《股份认购合同》,公司控股股东、实际控制人拟发生变更,3月12 日(周四)起复牌,详细过程如后面附图所示。

      分析判断

      37 亿元缓解公司资金压力,为轻装上阵做好准备2020 年公司共有三期短融、中票集中到期兑付,合计42 亿元,定增注入的37 亿元拟全部用于偿还有息负债及补充流动资金,可给市场非常强的信心,假设定增资金全部用来偿还债务可将负债率由2019Q3 的65%将至59%,回归负债率安全范围。这三期2020 年到期的短融、中票分别为:19 碧水源CP001 当前余额10 亿元,2020 年4 月2 号摘牌,票面利率6.3%;17 碧水源MTN002 当前余额15 亿,2020 年7 月4 号摘牌,票面利率4.98%;17 碧水源MTN003 当前余额17亿,2020 年11 月3 号摘牌,票面利率5.28%。

      受行业收缩影响,近两年放缓了增长步伐

      自2017 年下半年中央开始清理整顿不规范PPP 项目起,基本上就标志着PPP 模式基建投融资时代的结束。因受行业整体影响,2018-2019 两年企业放缓了增长步伐,并顺势完成了公司实控人的转换。截止2019 年三季报,公司新增EPC 订单72 个,合计金额78.37 亿元,新增订单总额同比减少54.8%;期末在手未确认的订单总计187 个,合计金额153.85 亿元,同比减少38.07%;新增PPP 订单8 个,合计金额13.32 亿元,同比减少92.82%;未完成投资的订单为34.59 亿元,同比减少27.37%。公司正处于放缓步伐,拿新订单速度变慢,消耗原有库存项目变快的阶段,近两年业绩也出现了非常大的下滑。公司为长远发展需要,于2019 年到2020 年年初完成了公司实控人的更换,为公司开启新一轮的发展做好了准备。中国城乡控股以城乡水务、城乡能源、城乡生态环境为核心业务板块,以城乡综合发展和城乡产业发展为重要业务板块,是中交集团落实国有资本投资公司试点工作,全力推动国有企业深刻改革、发展混合所有制改革的“全面示范单位”。中国城乡本次入主碧水源,可以较好的实现其公司愿景,助力其实现城乡水务、城乡能源、城乡生态环境等业务板块的“三个全国领先”中的两大部分。当下正处于新一轮基建重启的开始,相信碧水源与大股东业务上的协同效应,以及大股东带来的信用评级提升效应,都将助力公司在本轮环保基建中,拔得头筹位置。

      专项债助力本轮环保基建,新周期刚刚重启

      在疫情尚未爆发之前,因PPP 模式融资受阻造成的污水项目进度落后问题,在十三五最后一年面临赶工期的刚性需求,财政资金需要倾斜。截止3 月6 日提前批累计发行的生态环保类为1146.79 亿元,占比11.89%,远超2019 年全年的532 亿元及2.44%的占比,投向污水的专项债金额总计为666 亿元,从侧面印证2020 年污水赶工的紧迫性。666 亿污水类专项债中,62%的污水项目公告了总投资及专项债申请额度,即413 亿元的专项债额度撬动了总投资额为1848 亿元的项目,相当于资本金比例为22.36%,杠杆效应十分明显。专项债具备杠杆功能后,与此同时带来的改变还有基建商业模式的转变,地方政府手握专项债资本金及基建项目,正好契合当下融资平台转型为市场化公司的需求,并且作为业主方,可以以高于民企的信用评级,合法合规的获取低成本银行贷款。民企则从此前承担主要融资责任的总承包商角色中抽离出来,变身建设及运营分包商。中央则发现这么做基建,相较此前,把控能力更强,资金成本也更便宜,还可以加杠杆,实现了中央、地方和企业三方的共赢。疫情爆发后,财政资金托底新基建力度变大,环保受支持力度将跟着总盘子一起变大,此外再融资新规、公司债券注册制等融资环境的宽松,加上公司利用控制权转让实现了自身信用评级的提高,这也会助力公司在此轮宽松的信用环境中获取低成本资金,节省财务成本。

      投资建议

      鉴于公司2019 年下半年业绩优异的表现,以及公司在2020 年年初即能够完成实控人的变更,外加2020 年财政资金倾斜污水行业本就存赶工期需求,当下在疫情影响下宽财政宽信用预期更加强烈,可以说公司站在了新的周期起点。我们将公司2019-2021 年EPS 由0.42/0.48/0.58 上调至0.44/0.57/0.75 元,当前股价对应26/20/15 倍PE,维持“买入”评级。按照PEG 估值方法,2020 年公司盈利增速为28.7%,结合公司未来较强的获单能力和丰富的项目储备,我们认为公司2020 年业绩有更快增速的可能,假设市场给予公司股票价值充分认可,PEG=1, 给予公司股票15.96 元/股的目标价,首次覆盖给予“买入”评级。

      风险提示

      1) 项目进展不及预期;

      2) 环保政策发生重大变化;

      3) 专项债发行不及预期。